尽管13 年业绩大幅下滑,但去年在直营渠道的创新转型已初见成效,渠道运营的健康度明显提升。公司今年轻装上阵,且在此轮移动端布局方面领先,当然公司在线上线下融合落地,以及新体验店推行方面,仍然需要一个过程去完善。综合看,预计今年业绩下行风险可控,在低基数作用及股权激励目标的指引下,利润具备较大弹性。Q1 可能业绩弹性尚不明显,但环比改善将会发生。目前14 年估值14 倍,下行风险可控,可伴随业绩恢复节奏以及年内线上线下融合主题的发展而布局。

　　受零售环境低迷及自身去库存调整影响,13 年公司业绩仍处于下滑区间内。13年在零售市场持续疲软的背景下,公司因过季库存货品规模明显下降,去库存对销售的刺激作用有所减少。同时,公司为维持渠道健康度,出于对风险的管控,新品做货规模的降低也在一定程度上影响收入表现。据业绩快报显示,去年公司实现销售收入78.90 亿元,同比下滑17.03%,营业利润和归属母公司净利润分别为5.43 和4.32 亿元,同比分别下滑39.32%和49.16%,基本每股收益0.43 元。

　　渠道改革效果初显,Q4 收入降幅明显收窄,营业利润转正,且加盟提货出现增长。公司自去年对产品创新、渠道体验升级等方面进行改革以来,新体验店的推广使得零售核心指标,如顾客满意度、购物时间、成交率、客单价及正价率均有提升,且直营体系的改革举措正在逐步的向加盟体系渗透。去年Q4加盟商提货额同比增长了16%,有效缓解了Q4 收入下降的压力,使Q4 降幅收窄至8.13%,较Q3 回升了13.82 个百分点。而从盈利指标看,随着库存商品减少,正价销售品增加,毛利率的回升,使Q4 营业利润也是在近一年内首度实现正增长,同比增加24.85%。

　　14 年产品创新、渠道体验升级及供应链优化等举措持续推进,将将强业绩恢复基础。开年在春节因素的刺激下,公司1 月份直营终端销售增长10%以上,尽管目前仍无法判断来自于需求端对于销售的拉动程度,销售是否恢复也需结合1、2 两个月份的数据观察。但整体而言,去年公司的库存问题已得到较好的收效,且风险控制意识有所强化,渠道健康度的持续提升、商品品类化发展以及新体验店形象的持续推广,将为公司今年的业绩恢复发展打下基础。

　　移动端电商业务开拓意识领先,现PC 端、移动互联网端及线下门店已初步形成互通、互联及互动的基础,为以后实现O2O 做准备。我们在《纺织服饰行业2014年度投资策略(服饰品牌研究十二卷)-线上线下扬帆并进 把握移动互联的船票》及前期对美邦电商业务分析的一系列报告中明确指出:行业增长模式仍然处于变革期,电商等新业态冲击以及价格体系重构等问题尚没有本质变化,但部分企业一直在探索线上线下并进发展的战略,带来一些新的增长点,表现出优秀的企业在变革期可以在保证一定增长的情况下向前发展,可以将阵痛控制在一定的幅度内。这将使得市场对行业的变革没有以前想的那么悲观,从而对有前瞻性战略的优秀企业认可度提高。

　　美邦对互联网发展对服饰行业的影响拥有较早的布局意识,使其在移动端电商化发展浪潮中,抢占了一定的先机,正在将PC 端、移动互联网端及线下实体门店进行互动融合。尽管目前全部实现真正意义上的O2O 运行,在解决同款同价及加盟商利益梳理上仍存在难度,但公司直营占比较高,对于加盟商利益梳理难度上较加盟为主的公司更容易一些,一旦O2O 模式成型,在全体系内推广的速度在行业内占据优势。

　　盈利预测与投资建议:从目前情况看,库存问题已得到较好的收效,且增长质量也得到了一定的恢复。随着创新经营理念的实施,终端产品及渠道形象将获得一定提升。只是处于国际品牌加大竞争的背景下,且公司的创新经营理念在全国范围内标准化的推行和完善尚需一个过程,对销售业绩拉动效果的释放需逐步体现。考虑到今年公司将努力实现股权激励目标,虽有难度,但利润端将可能获得大幅的恢复,根据快报我们略微调整13-15 年EPS 分别至0.43、0.79 和0.94 元/股。

　　整体而言,美邦在此轮移动端布局方面领先,当然公司在线上线下融合落地,以及新体验店推行方面,仍然需要一个过程去完善。预计14 年业绩下行风险可控,基本面存在恢复的空间,在低基数及股权激励指引下,利润具备较大的弹性。尽管一季度可能业绩弹性尚不明显,但环比改善将会发生。目前14 年估值为14 倍,股价下行风险相对可控,后续弹性取决于业绩恢复节奏,以及O2O 主题的进展。基于估值下行风险相对可控,且基本面处于恢复过程中,线上线下并进融合趋势方面公司又相对领先,维持“强烈推荐-A”的投资评级。6 个月至一年目标价格给予14年18-20 倍为中枢,目标价格中枢为14.22-15.80 元。但后续减持对股价的影响也需注意。

　　风险提示:1)经济放缓抑制消费需求,销售低于预期;2)打造新体验店费用支出增加;3)MC 品牌发展不及预期;4)今年4 月底前大股东减持的风险。